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裕同科技(002831):稳住存量、拓展增量 Q2或超预期

时间:20-06-23 00:00    来源:中信证券

Q1公司经营稳健,业绩(收入+2%,利润-8%)领先同业,预计Q2 业绩明显好于Q1,超出此前预期。公司实施“1+N”发展战略,其中大消费包装厚积薄发,进入成长新周期,智能制造业务开端顺利,单机价值量有望提升。维持公司“买入”评级。

  3C 包装基本盘稳健,5G 周期下景气可期。2019 年公司3C 包装收入占比仍接近80%。疫情全球扩散背景下,依靠全球产能布局带来的稳定交付能力,公司对核心客户的供应份额进一步提升,一定程度对冲终端需求下滑的影响。5G 技术周期在疫情影响下可能迟到但不会缺席,预计2020-22 年5G 换机+智能穿戴仍将带动公司3C 包装实现收入增速5%/19%/11%,市场份额31%/34%/36%。

  大消费包装步入成长新周期。烟酒包装业务2019 年中标茅台、云南中烟、湖南中烟等增量大客户,驱动收入实现约20%的较快增长;云创业务新导入大客户良品铺子、百果园等有望放量,探索产业互联网赋能万家文印店,预期收入实现超50%高增;环保纸塑宜宾项目有望年内投产,甘蔗浆+水电+自研设备奠定成本领先优势,限塑背景下塑料餐包替代空间广阔。

“1+N”战略推进顺利,单机价值量进入上升通道。公司依托印刷包装技术、消费电子头部3C 客户资源,逐步由外包装向内部产品渗透。2020 年成功研制手机炫光膜(防爆膜)业务,可替代韩国进口产品。相较国内同类产品,公司成本更低、良率更高,先发优势明显,目前主要供应华为、小米、O&V 等品牌5G 手机,利润率明显高于公司原有业务。初步测算若10%/30%/50%智能手机采用此工艺,则炫光膜市场空间达约8/25/42 亿元。预计公司2020/2021 年炫光膜收入1.0/2.5 亿元。此外公司还培育了模切件、智能锁等智能制造类业务。

效率持续提升,保障盈利能力。高端礼盒包装在不同客户间产品具备差异化,但单客户的产品存在明显规模效应。一方面公司深耕消费电子大客户,不断迭代产线自动化、信息化水平,实现成本优势大幅领先行业;另一方面烟酒包装等新拓业务规模放量有望释放一定盈利弹性。随2021 年初许昌智能工厂的启用,预计单厂净利率存在3-5pcts 以上提升空间。我们判断未来三年公司净利率水平有望稳步提升。未来通过供应链平台整合行业,ROE 具备上行空间。

风险因素:产能建设进度不达预期;新客户拓展不及预期;原材料价格大幅上涨;大客户压低销售单价;汇率大幅波动。

  投资建议:Q2 订单超预期,疫情冲击下不改基本面向上。随产能释放、效率提升及供应链平台整合行业,ROE 具备上行空间。维持2020-22 年EPS 预测1.25/1.56/1.85 元,维持“买入”评级。